中国“一带一路”战略——挑战和机遇（节选二）

Dr. Peter Wolff著 范璐晶编译

本文是对Dr. Peter Wolff的China's 'Belt and Road' Initiative - Challenges and Opportunities一文的第四章缩小融资差距部分（Closing the financing gap）的编译。本部分分析了“一带一路”项目进行基础设施发展和区域合作的主要途径，即通过国内资本市场、商业融资、超国家机构尤其是开发银行、丝绸之路基金进行融资。“一带一路”战略的大型基础设施投资可能对金融市场产生巨大影响，这既有机遇也有挑战。

在未来几年内计划中和已开展的“一带一路”项目的投资大概为2400亿美元。然而，亚洲的总投资需求远大于此。据估计，仅南亚和东南亚2010年-2020年期间国内基础设施所需投资至少36000亿美元，以满足日益增长的人口和城镇化需求（Bhattacharyay，2012）。如此大的资金需求如何满足？这种融资需求只能通过为这些国家和项目专门制定的公共投资和私人投资、国内投资和国际投资相结合来满足。因融资方式和制度不同，区域项目和跨国项目则面临更加严峻的挑战。

国内融资——本地债券市场

“一带一路”战略会极大促进该战略沿线国家本地货币市场的繁荣。亚洲新兴本地货币债券市场迅速发展。据亚洲开发银行的数据显示，亚洲新兴本地货币债券的未偿贷款额从2000年底的8360亿美元猛增至2015年底的87800亿美元。然而，在国内资本市场规模和可用金融工具的成熟度方面，金融市场欠发展的国家面临困难。各国金融发展存在巨大差异，需要采取具体措施发展国内资本市场。

“一带一路”项目相关支出可以刺激亚洲许多小型市场急需融资的广度、深度和流动性。开发银行和其他发行人利用这些本地市场债券发行的影响可以扩大当地信贷市场，吸引全球投资者并扩大该地区长期资本市场的发展。新兴国家的债券市场也是该地区新兴国家人口老龄化的投资机会。债券提供的稳定收入对个人和养老基金而言是有吸引力的投资。因此，“一带一路”战略可以促进亚洲金融市场在不久的将来转型，增加亚洲储蓄进行长期投资的机会。

然而，这并非自主发生的。各国政府和国际机构必须携手合作，改善该区域市场基础设施；对此，近年来许多国家一直在努力但尚未完成。通过协调税收、外汇管制和信用评级等领域的监管加强各国之间的凝聚力是一项非常具有挑战的任务。

商业融资

商业银行的融资适用于创收项目（如能源、港口）。但在能源行业，缺乏运输线路往往是合作的瓶颈。因此，在大多数情况下，把公共和私人融资结合起来是必要的。然而，银行贷款项目的资产和负债到期严重不匹配，因此银行贷款主要适用于项目建设阶段的融资，长期投资者作为基础设施项目在长期运营期过程中的潜在债务持有人。

除了能源和通信部门，其他部门没有太多的私人投资。公私合作伙伴关系（Public-private- partnerships，PPP）适用于收益较低的项目，其中具有可行性的、融资不足的部分由公共部门提供。然而，在许多情况下，开发和管理PPP的机构能力不足，特别是在制度薄弱的欠发达国家。

用于基础设施和工业投资的公司或项目债券常常受到国内资本市场不成熟的限制。因此，公司债券和项目融资结构评级通常为次级评级，使得机构投资者远离公司债券。区域债券市场不发达抑制了跨境资本流动和市场流动性，加重了这一趋势。（ADBI，2016年，第19页）。

机构投资者在监管领域遇到障碍，与外资所有权有关的监管限制以及机构投资者可以投资的风险级别大大限制了其投资范围。机构投资者还受到缺乏市场基础设施和降低私人投资者商业风险和政治风险的保险机制的限制。

贸易融资是跨境贸易的一个主要支柱，特别是中小型企业，它们获得融资的渠道有限。贸易融资是促进跨境贸易和整合区域和全球价值链的重要工具。该地区不断增长的贸易越来越多地使用人民币结算，从而有助于推动人民币的国际化。然而，只要中国资本市场没有在更大程度上自由化，人民币债务的流动性和稳定性就会受到制约，各国便不会在更大程度上承担人民币债务。

开发银行

由于上述原因，如果没有公共机构提供公共融资和减少风险，对基础设施和工业进行的商业融资只能发挥有限的作用。因此，公共金融机构，特别是国家、区域和多边开发银行和融资工具必须发挥重要作用。

国家开发银行通常是基础设施市场的主要参与者。特别是，中国国家开发银行比其他多边开发银行的规模更大。中国国家开发银行单独宣布将相当一部分贷款投入“一带一路”沿线项目。中国国家开发银行在亚洲及其它地区的投资已经超过了多边开发银行。

亚洲基础设施项目的主要贷款来源于亚洲开发银行和世界银行集团。亚洲开发银行最近提高了贷款能力，并计划在2020年的战略中将30％的贷款用于联通项目。世界银行也提高了对基础设施的贷款，并创建了一个新的全球基础设施（Global Infrastructure Facility）平台，服务复杂的基础设施PPP项目的开发和融资，以便能够加强私营投资者和机构投资者资本的流动性。

新成立的亚洲基础设施投资银行（AIIB）作为多边开发银行已宣布使用类似的保障标准，并正在与世界银行和亚洲开发银行制定若干共同融资安排。 AIIB预计将用其1000亿美元资本中相当大的份额支持“一带一路”计划。

由于基础设施项目的融资需求很高，国家开发银行和国际开发银行共同融资的需求强烈，以便使风险多样化、利用互补性和节省项目开发成本。然而，共同融资主要限于使用满足多边开发银行环境、社会和治理要求的多边银行和国家银行。国家和国际开发银行之间关于适用于其贷款的保障协定将有助于扩大共同融资的范围。

开发银行的主要职能是降低基础设施项目的政治风险和商业风险，从而更大程度地利用私人资本。它们可以带头采用创新的金融工具，如结构性基金，公共融资将作为劣后级，以降低私人投资者的风险，或采取贷款证券化或基础设施项目的未来收入流。

发展银行也有能力影响政策环境以及精简采购程序。加强私人投资的参与可以通过减轻政治风险和信用风险来实现，这在一些亚洲国家特别重要，因为这些国家的政治和安全风险是私人投资者主要顾虑。这就要求多边开发银行采取协调和互补的做法，为“一带一路”国家的具体要求拟订新的保证担保。

项目开发至关重要，开发银行可以发挥更强的协调作用，以促进项目适当考虑到环境可持续性、社会包容性、支持低碳技术和促进商业实践的改进，进行高水平开发。

丝绸之路的基金

丝绸之路基金的资本金为400亿美元，主要目的是促进中国企业在海外进行私人投资。该基金由中国外汇储备以及政府和国有金融机构发起。它与中国国有企业一起在工业和能源项目中投入了大量资金，如俄罗斯的液化天然气项目和意大利的轮胎生产。

亚洲和欧洲货币和债券市场的机会

“一带一路”战略的大型基础设施投资可能对金融市场产生巨大影响。“一带一路”项目所需的大量资金将为亚洲资本市场的发展注入新的动力，有助于协调相当多的区域储蓄用于亚洲投资。

中国资本市场改革扩大了近年来国外和国内投资者和发行人的选择——从“点心”债券（"dim sum" bonds，以人民币计价在大陆以外发行）到“熊猫”债券（“panda” bonds，以人民币计价由非中国实体在中国大陆销售）。“一带一路”战略可激发中国的金融改革，鼓励决策者进一步向全球参与者开放本国资本市场。这可能使债券市场更具流动性和多样化，并有助于改善资本分配。

扩大基础设施融资的挑战

在“一带一路”战略框架下，扩大基础设施和工业项目融资的主要障碍是债务融资的限制，特别是外币融资，无论是美元、欧元还是人民币。一些有资格进行“一带一路”投资的国家已经达到债务限额。由于基础设施投资迅速扩大，中国各地区的高负债（尽管主要是以当地货币计算）便是一个警告。私人投资可能不会流入面临债务危机的国家。债务融资的限制可能成为“一带一路”投资的约束。国家风险可能是私人投资者考虑的最主要的风险。政治风险和信用风险只能在一定程度上减轻。这要求在进行债务融资时要谨慎，更大程度依赖国内资源调动和监督机制，通过国际货币基金组织（IMF）或区域机构确保国家债务限额由市场参与者决定。

另一个问题是项目开发成本高。在“一带一路”地区开展的大量项目没有中短期融资项目。项目开发的融资来源相当匮乏，通常是公共投资或者股权投资。增加项目开发设施只是解决方案的一部分。作为一项规则，必须改进政策和框架条件，以便进行项目投资。即使进行可行性研究后再投资，大型基础设施项目的复杂性也不会减少。因此，项目融资渠道的增加要求投资计划与政策改革相结合。

参考文献：

1. Bhattacharyay, B.N., M. Kawai and R. Nag (2012): Infrastructure for Asian Connectivity, Edward Elgar

2. Asian Development Bank Institute (2016): Connecting Asia. Infrastructure for Integrating South and Southeast Asia, Edward Elgar

资料来源：Dr. Peter Wolff, China's 'Belt and Road' Initiative- Challenges and Opportunities, in German Development Institute, available at http://www.die-gdi.de/ en/publications/mitarbeiter-sonstige/article/chinas-belt-and-road-initiative-challenges-and-opportunities/ (last visited on November 4th, 2016).

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